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华创债券:央行维持资金面紧平衡态度比此前更加坚定

[2017-07-21 09:58:23] 来源: 编辑: 点击量:
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导读:来源:屈庆债券论坛,作者:华创债券团队债券市场展望: 市场的三大分歧:流动性、监管、基本面周四,资金面较前期紧张情况有所缓解,市场延续对于流动性相对宽松的预期,现券收益率小幅下

来源:屈庆债券论坛,作者:华创债券团队

债券市场展望: 市场的三大分歧:流动性、监管、基本面

周四,资金面较前期紧张情况有所缓解,市场延续对于流动性相对宽松的预期,现券收益率小幅下行,10年国债收益率下行1BP,10年国开收盘较前一交易日基本持平,国债期货上午10点左右拉升,之后维持震荡尾盘收涨。后期我们关注:

第一,近期市场预期在多个层面出现分化,债券收益率维持震荡缺乏方向性指引,流动性、金融监管和基本面的走向成为多空争执的焦点。梳理观点的差异有助于我们更好的理解当前市场格局,判断未来走势。

(1)流动性:央行的态度是否出现变化?资金面是否会较前期有所宽松?

市场的乐观情绪始于5月12日,央行投放4590亿MLF,同时银监会召开通气会强调给银行预留4个月左右的自查整改期,此后央行在半年末时点积极呵护流动性,6月下旬至7月上旬尽管央行持续通过公开市场回收流动性,但是资金面依然宽松,周三央行在收盘时通过商业银行投放流动性呵护资金更使得部分投资者坚定乐观情绪。

但是种种迹象表明,央行维持资金面紧平衡的态度比此前更加坚定,且执行效果比之前更好,在守住不发生系统性风险的底线前提下,央行会维持资金偏紧,价格中枢高位的格局不变。尽管6月份为了避免发生“钱荒”,央行加大流动性投放力度,但实际上超储率一直维持低位,目前仅为1.2%水平;在市场流动性缺口过大资金拆借市场出现违约时,央行仅通过非公开的渠道释放短期流动性,不给市场更多想象空间;同时强调货币政策维持“稳健中性”。从实际情况看,一方面金融去杠杆的大背景下,一旦资金宽松机构加杠杆的行为会有所反复,这一现象6月已经得到验证,央行没有放松的空间;另一方面尽管近期美元走弱人民币汇率贬值压力有所缓和,但是美元走弱更多是对全球经济复苏的反馈,而非对美国经济的担忧,实际上美国企业投资数据持续反弹,失业率处于低位劳动力市场紧俏,核心通胀年内难以进一步下行,未来一旦美国通胀数据开始回升,美元指数会有更大的反弹动力。此外,6月外汇占款已连续20个月下降,人民币贬值压力依然存在,汇率依然是制约央行货币政策的一大因素。

总结来看,央行货币政策的态度依然维持,但是对资金利率波动的容忍度降低,既不允许资金宽松酝酿机构加杠杆的环境,也不允许收益率快速上行引发市场恐慌,因此短期内资金面对于债券市场的方向引导减弱,收益率将维持震荡;中期看货币政策还是会配合金融去杠杆的继续推进。

(2)金融监管:监管协调大背景下监管的边际影响减弱?现在是市场和监管的博弈吗?

乐观的投资者认为金融监管对于市场的影响正在减弱,主要逻辑在于:国务院层面提倡监管协调后,监管竞争的情况缓解,不会出现类似4月份政策密集出台的情况;监管在看到二季度银行业务无法开展,并考虑监管影响过大后,在守住不发生系统性风险的底线情况下,会放松前期的监管要求;市场在经历了二季度的快速调整后,对监管已经有所适应,所以负面影响减弱。

实际上,去年下半年以来,金融去杠杆就已经在逐步推进过程中,今年我们一直强调监管是影响债券市场的核心因素,下半年这一判断依然成立,甚至会出现影响范围更大、更具实操性的监管措施。首先,监管协调并非监管的放松,而是监管的相互配合、统一监管标准、共享监管数据,从而消除过去的监管套利空间,7月全国金融工作会议已经明确了由国务院层面协调金融监管工作的大方向,当然在政策出台的节奏上可能会比上半年更加有序,但是监管协调所要求的穿透监管、统一监管对目前的业务模式影响不可小觑;其次,本轮政府重塑金融监管框架、推进金融去杠杆的决心比市场预期的更坚定,从金融工作会议结束之后官方媒体多多篇评论文章,和一行三会学习会议精神的新闻稿可以看到更多会议通稿中没有透露的细节,特别是银监会提出的“三乱”定性,和对监管工作者的问责机制值得深思;最后,金融去杠杆和资产管理行业的重塑尚未完成,未来必然有具体的政策落地,6月份以来,债券市场回购量回升,同业存单发行量回升,说明机构并没有主动去杠杆的动机,考虑到三季度还有大量去年成立的委外和小集合产品到期,金融去杠杆的进程还会继续推进,未来对于资产管理行业、银行理财业务的监管落地等,或将对市场造成根本性的重塑,值得警惕。

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